La información privilegiada: un problema económico y político.

1. Delimitación del problema.

Pueden existir diferentes aproximaciones para comprender lo que sea la información privilegiada (IP), sin embargo, lo relevante es que se trata de antecedentes que son manejadas por un número reducido de personas y éstos pueden redundar en beneficios que el resto de la comunidad no puede acceder. Podríamos decir que la IP es la “información esencial o reservada de una empresa que es desconocida del público y que, al mismo tiempo, se refiera a cualquier clase de valores o instrumentos que se transen en algún mercado organizado y que, por naturaleza sea capaz de influir en el precio de los valores a que se refiere” 1).

¿Por qué se castiga el uso de la IP? No sólo porque afecta valores como la lealtad en la competencia o la búsqueda de la honestidad y transparencia en las actividades mercantiles. Es eso, pero más. La razón es principalmente económica dado que la información en el mercado debe ser simétrica y transparente para asegurar que éstos funcionen correctamente. Por lo mismo, un sector tan sensible para la economía de un país como lo es el mercado de valores, ante una falta de confianza de parte de inversores por la falta de regulación de la IP puede producir una limitación en el volumen de inversiones y la caída en el valor de los precios de las sociedades. Los inversores institucionales serios, que siguen la evolución de los valores, son conscientes de si hay o no IP y si la práctica está generalizada en una determinada bolsa. Si advierten que las conductas corruptas son comunes, pierden la confianza, retiran sus inversiones y con ello se incrementa el coste de financiación de las empresas. Un autor ha hecho un estudio en 103 países, y ha llegado a la conclusión que en cuanto un Estado sanciona la utilización abusiva de información privilegiada, el coste de obtener recursos propios se reduce en nada menos que un 5% anual 2).

En cuanto a los mecanismos de control para evitar la IP, son varias las ramas del derecho que reclaman su tutela. Por de pronto, en derecho penal se han tipificado delitos que sancionan el uso de información privilegiada (v.g. art. 285 y ss. del Código Penal Español; art. 60 letra e) Ley de Mercado de Valores de Chile), pero también se pueden establecer sanciones en sede administrativa, aplicando multas y suspensiones en el evento de la utilización de IP.

Sin perjuicio del reproche en justicia que merece la utilización del IP, creo que lo más eficiente en esta materia es dotar a la Administración del Estado de eficaces herramientas para perseguir a los responsables, con procedimientos expeditos y con facultades sancionatorias que inhiban a los participantes de la actividad bursátil a incurrir en estas conductas. Por ejemplo, Gary Becker demuestra que una alta multa es más eficiente que el castigo de cárcel en el caso del uso de IP, pues una alta multa, con procedimientos expeditos y facultades amplias, no sólo puede ser más eficaz sino que también inhibitoria (3).

Pero lo anterior supone un cambio cultural, en que la Administración del Estado cuente con instituciones preparadas, bien remuneradas y competentes. Sobre la materia, resulta ilustrativo ejemplificar el asunto con dos sanciones del organismo fiscalizador del mercado de valores, sea por la cuantía de las multas como la entidad de los sancionados.

Independiente de las razones de equidad o justicia material que puedan estar involucradas en este tema, cómo medir el perjuicio causado al mercado por el insider trader. La respuesta no es pacífica, toda vez que hay autores que postulan la ineficacia del establecimiento de sanciones para el uso de IP (4). Sin embargo, mediante la aplicación en la praxis del Teorema de Coase, que permite medir el impacto en un mercado del uso de IP, es posible postular la necesidad de intervención del aparato sancionatorio estatal, en base a un análisis económico de la realidad (5).

2. Análisis de caso.

a. El caso Piñera.

El día 24 de julio de 2006, el señor Sebastián Piñera compró acciones de LAN AIRLINES por un valor ascendente a US $ 18 millones, el mismo día en que el directorio aprobó un balance que informaba que las utilidades de la compañía llegaban al 31%, información que fue publicada recién un día después. La diferencia en el valor de la acción entre la fecha en que el señor Piñera conoce la información y la fecha en que se entera el mercado es 4,88% a favor de la acción de la LAN (6). La SUPERINTENDENCIA DE VALORES Y SEGUROS (SVS) aplica una multa a Piñera de 19.470 UF (US $ 620 mil aprox.) porque sostiene que “la culpabilidad en el infractor de un deber legal de abstención queda configurada por el hecho de realizar la conducta prohibida a sabiendas o debiendo saber que la ley lo prohíbe, sin que sea necesario establecer que actuó con la intención expresa y determinada de ignorarla o infringirla… de esta manera hay culpa por haber ejecutado un acto prohibido y no haber adoptado las medidas de prudencia o cuidado que el legislador estimó como necesarias” (7).

b. El caso Falabella – D&S.

El 17 de mayo de 2007 Falabella – D&S anunciaron públicamente su fusión, lo que provocaría en los hechos transformarse en la empresa de retail más grande de Latinoamérica (8).

El proceso de negociaciones entre ambas empresas, de acuerdo a informe de la SVS, comenzó el 7 de mayo. En este proceso de negociación intervinieron directores de ambas compañías y algunos de sus dueños. La fusión se informa el 17 de Mayo a las 15:00 horas una vez cerrado el mercado accionario. Consta que algunos de los negociadores compraron acciones de D&S o Falabella entre el 11 y 16 de mayo.

Entre los argumentos esgrimidos para sancionar a las personas que intervinieron en el proceso de negociación se cuenta el que, quienes utilizan la IP para sacar provecho personal le hacen un enorme daño al mercado porque los otros inversionistas no disponen del mismo nivel de información al momento de tomar sus decisiones (9). Y esto redundará en perjuicio al mercado de valores en general.

3. Conclusión.

La IP es una práctica habitual en los mercados de valores mundiales. De ahí la necesidad de regular seriamente esta práctica dado que atenta contra la transparencia de las operaciones del mercado, genera desigualdades y pone en peligro la estabilidad económica de una Economía por la pérdida de confianza de los accionistas, en un evidente conflicto de interés, entre el personal y el del mercado (y también la comunidad política).

En este escrito se analizan dos casos concretos de uso de IP por parte de importantes empresarios como una muestra que, el camino de control frente a este abuso no pasa tanto por el establecimiento de sanciones penales sino por la imposición de elevadas multas realizadas por Organismos altamente especializados, con funcionarios competentes y bien remunerados.

El mercado de valores de una economía nacional es clave para el desarrollo de un país. Hemos visto cómo la crisis bursátil genera efectos de escalada que están produciendo estragos a nivel mundial. Si bien la crisis actual no pasa por el abuso de IP, la pérdida de confianza en los mercados de valores ha provocado una crisis que tendrá un alto costo para las economías nacionales y, especialmente, para los menos aventajados de la sociedad. Y gran responsabilidad en ella le cabe a la Administración del Estado por no poner los debidos mecanismos de resguardo que permitan aminorar los efectos de una radicalización de la libertad económica.

En el caso de la IP, es necesario la fiscalización y sanción hacia sus infractores, con sanciones ejemplificadoras y fiscalizaciones eficaces. No pasa de ser mero símbolo si, a pesar de existir sanciones, éstas son escasas y sin establecer elementos disuasivos.

Por tanto, aunque el mercado de valores y el uso de IP es un tema principalmente económico, no deja de ser político, dado que interesa a los ciudadanos de una comunidad vivir en sociedades estables y ordenadas, en que la colaboración recíproca de instituciones públicas y privadas favorece la emergencia del desarrollo. Y cuando cabe la posibilidad de sustracción a la buena fe en las relaciones que construyen la convivencia, el Estado debe intervenir, no mediante la dirección de la economía sino que con eficaces y competentes mecanismos de control. El caso Piñera y el rechazo a la fusión de las empresas de retail son una muestra esperanzadora de aquello.

CITAS.
(1) GIESZE, Craig (1999): El análisis económico de la información privilegiada en el mercado de capitales y valores: ¿justicia ineficiente? en Revista chilena de Derecho, vol 26, Nº 4, p. 801.
(2) Cf. Ibid, p. 830; FERNÁNDEZ-ARMESTO, Juan: Meigas, información privilegiada y cartas circulares en http://www.jfarmesto.com/libros.asp , p. 1.
(3) Cf. GIESZE, Craig (1999): El análisis…, p. 815.
(4) Cf. RIED, José (2004): Fundamentos de la prohibición del uso de la información privilegiada en Chile: una visión crítica en Revista chilena de Derecho, vol. 31 Nº 13, pp. 439 – 463. .
(5) Para conocer el Teorema de Coase, cf. GIESZE, Craig (1999): El análisis…, pp. 807-812; en cuanto a su aplicación para medir el impacto de la IP en el mercado y la eficiencia de la aplicación de sanciones, cf. ibid, pp. 814 y ss.
(6) Cf. SUPERINTENDENCIA DE VALORES Y SEGUROS, Aplica sanción de multa al señor Sebastián Piñera Echenique, resolución exenta Nº 306, Santiago 6 de julio de 2007 http://www.lanacion.cl/prontus_noticias/site/artic/20070706/pags/20070706140931.html, párrafos 1-3, pp. 1-2.
(7) Ibid, párrafo 16, p. 15.
(8) El Tribunal de la Libre Competencia rechazó la fusión de ambas empresas considerando, entre otras razones, que su materialización produciría un enorme cambio en la estructura del mercado, creándose una empresa que sería el actor dominante en la industria del retail. Atendido el tamaño de la economía chilena, no es probable que el ingreso de un nuevo operador sea suficiente para imponer presión competitiva. Por lo mismo, aprobar la fusión supone una disminución sustancial en las condiciones de competencia de un mercado que involucra parte relevante de las decisiones de consumo de los chilenos, con efectos perjudiciales en los precios, cantidad y calidad de los productos transados (Cf. TDLA, Consulta sobre fusión entre Falabella y D&S, rol 199/07, Santiago 31 de enero de 2008, en http://www.tdlc.cl/Portal.Base/Web/VerContenido.aspx?ID=1382&GUID=).
(9) Cf. SVS, Comunicado de prensa, Santiago 17 de julio de 2008, en http://www.svs.cl/sitio/prensa/comunicados_consulta.php?tipo=H&pagina=2&ultimoReg=15

Crisis de cierto liberalismo.

La familia liberal es amplia y diversa, cohabitando al interior de ella diversas concepciones las cuales tienen como idea fuerza el ejercicio de los derechos de libertad. Por tanto, no es contradictorio que autores presentados como liberales, beben de postulados o cosmovisiones diferentes. Por ejemplo, liberales son Hayek, pero también Rawls, y ¡vaya que hay diferencias entre ambos!

Por de pronto, la actual crisis que enfrente la economía mundial es reflejo de la implementación sin cortapisas de las políticas anarcoliberales (o neoliberales). ¿Por qué?. Porque tras los modelos y decisiones políticas de un Estado (aunque se trate de decisiones económicas) hay una posición ideológica que lo funda. En la actual crisis se ve con toda claridad cómo el “orden espontáneo de las fuerzas del mercado”, postulado por Hayek entre otros, se ha mostrado inoperante para detener una crisis global que, como siempre, afecta a los menos aventajados de la sociedad. Ya estamos viendo que en EEUU, paradigma de este modelo, ha sido la Administración quien ha debido intervenir en la economía para tratar de superar la crisis. ¿Alguno se atrevería a pensar hace poco que para superar la crisis bursátil era necesaria una mediación determinante por parte del Estado norteamericano.

El problema del anarcoliberalismo es que parte de axiomas autoritarios, no verificables y discutibles, v.g., el Estado es ineficiente en esferas administrativas y de gestión; que todo en la sociedad es regido por la catalaxia; que no es necesario que una sociedad se busque la justicia social o el bien común, pues son anhelos imposibles de ser realizados, entre otros (véase VON HAYEK, FRIEDRICH, Los principios de un orden social liberal en Estudios Públicos Nº 6, Santiago 1982, pp. 179-202). Esos postulados, al implementarse operativamente generan un marco de despliegue de la iniciativa privada excesivamente libre, ya que está ajena a controles de parte de la Administración (recordemos la famosa sentencia de Reagan: “El Estado más que una solución es un problema”).

La crisis subprime de EEUU, que ha arrastrado al mundo entero, parte por una ausencia de fiscalización de la actividad financiera, la cual no existe porque es la iniciativa libre de los particulares lo más relevante para el anarcoliberalismo.

No quiero señalar, en todo caso, que el Estado debe ser el principal agente de la economía. Claro está que seremos los particulares quienes llevemos la marcha de la economía, sin embargo, con eficaces mecanismos de control por parte de la comunidad política, que se traduce en control estatal.

¿Qué tipo de medidas? Por de pronto, exigencia de seguros y patrimonio a las entidades financieras; mayor control de la actividad de inversión en carteras bursátiles de entidades que trabajan con fondos de pensiones (¡cuánto hemos perdido los que estamos en AFP con la esperanza, aun remota que todo va a mejorar…. y por qué no podría empeorar?); fiscalización a las aseguradoras de salud, para que no sea el mero lucro su fin constitutivo, sino que cuenten con regulaciones que apunten a la implementación de un sistema de seguridad social), etc.

Esas son propuestas que suenan a casa. Lo son, porque creo que Chile ha sido un ejemplo eficaz de implementación de políticas anarcoliberales. Se han puesto frenos en estos años, es cierto, pero es tiempo que también podamos beber de otras fuentes liberales, que poniendo también el acento en los derechos de libertad, generan políticas que tienen como norte a los menos aventajados de la sociedad. Porque ya la historia nos ha dado muchas lecciones en esta materia: en las crisis de la economía, los primeros en pagar los platos rotos, son los que han esperado siempre, los pobres.